中银宏观宏观和大类资产配置周报2025.1.122025年的第一个预期美联储1...

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摘要： 大类资产配置顺序：股票˃大宗˃债券˃货币。摘要宏观要闻回顾经济数据：2024年12月CPI同比增长0...

大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。

摘要

宏观要闻回顾

经济数据：2024年12月CPI同比增长0.1%，PPI同比下降2.3%。

要闻：2025年加力扩围实施“两新”政策新举措发布；国家发改委发布《全国统一大市场建设指引（试行）》；中共中央、国务院发布《关于深化养老服务改革发展的意见》；2025年春运将从1月14日开始，到2月22日结束，为期40天。

资产表现回顾

受美元走强影响，人民币资产价格出现普遍调整。本周沪深300指数下跌1.13%，沪深300股指期货下跌0.99%；焦煤期货本周下跌5.34%，铁矿石主力合约本周下跌1.89%；股份制银行理财预期收益率下跌1BP至1.85%，余额宝7天年化收益率下跌5BP至1.22%；十年国债收益率上行3BP至1.63%，活跃十年国债期货本周下跌0.27%。

资产配置建议

大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。美国劳工统计局报告显示，美国2024年12月非农就业人数增加25.6万人，远超预期的16万人，失业率下降0.1个百分点至4.1%，平均时薪环比上涨0.3%。就业数据表明，美国经济基本面依然强劲，由此带来海外市场预期调整，认为2025年1月美联储或大概率不降息，并且受强劲的就业数据影响，2025年当中，美联储或需要看到更多通胀如期回落的数据，才会继续落地降息。受非农就业数据影响，周五美元指数收于109.66，本周上涨0.68%，十年美债收益率周五收于4.77%，本周上行17BP。如果2025年美联储降息时点和幅度的市场预期开始下降，或意味着美元指数进一步受强劲的基本面支持，延续较强的上行趋势，同时美债收益率维持在较高水平难以有效回落。对全球风险资产来说，一方面强劲的美元和偏高的美债利率，将给全球风险资产价格带来调整压力，另一方面也同时取决于全球经济增长前景带来的国际需求变化，以及本地区经济基本面的韧性和增长潜力。我们维持看好人民币资产的观点。

风险提示：全球通胀二次上行；欧美经济回落速度过快；国际局势复杂化。

中银宏观宏观和大类资产配置周报2025.1.122025年的第一个预期美联储1...

一周概览

人民币资产价格调整

要闻回顾和数据解读（新闻来源：万得）

宏观上下游高频数据跟踪

大类资产表现

A股：机构投资者布局2025

债券：十年国债收益率保持在较低水平

大宗商品：受国际大宗商品价格相对强劲提振

货币类：货币基金收益率中枢在2%下方下行

外汇：美元指数继续走强

港股： 1月美联储或暂停降息

下周大类资产配置建议

一周概览

人民币资产价格调整

2024年12月通胀符合预期但同比增速偏低。本周A股指数普跌，大盘股估值下行幅度小于小盘股。本周央行在公开市场净回笼2600亿元，资金面整体宽松，拆借资金利率在较低水平上波动，周五R007利率收于1.79%，周五GC007利率收于1.74%。本周十年国债收益率收于1.63%，较上周五上行3BP。2024年12月通胀同比增速符合万得一致预期，但增速水平偏低，主要反映出内需依然不足的客观情况，我们维持年度报告中对通胀走势的预期展望，认为2025年CPI同比和PPI同比都将保持上行趋势，但也难明显走强。

美元指数行至109上方，带动全球风险资产价格出现调整。股市方面，本周A股主要指数普跌，跌幅较小的指数是中小板指（-0.45%），领跌的指数是创业板指（-2.02%）；港股方面恒生指数下跌3.52%，恒生国企指数下跌3.65%，AH溢价指数上行0.84%收于143.97；美股方面，标普500指数本周下跌1.94%，纳斯达克下跌2.34%。债市方面，本周国内债市普跌，中债总财富指数本周下跌0.21%，中债国债指数下跌0.31%，金融债指数下跌0.23%，信用债指数下跌0.03%；十年美债利率上行17 BP，周五收于4.77%。万得货币基金指数本周上涨0.02%，余额宝7天年化收益率下行5 BP，周五收于1.22%。期货市场方面，NYMEX原油期货上涨3.53%，收于76.57美元/桶；COMEX黄金上涨2.36%，收于2717.40美元/盎司；SHFE螺纹钢下跌2.38%， LME铜上涨2.22%，LME铝上涨3.01%；CBOT大豆上涨3.50%。美元指数上涨0.68%收于109.66。VIX指数上行至19.54。本周美元指数保持强势，同时美国2024年12月非农就业数据表现较好，带动十年美债收益率上行，周五收于4.77%。

要闻回顾和数据解读（新闻来源：万得）

2024年12月份，全国CPI环比持平，同比上涨0.1%，核心CPI同比上涨0.4%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。当月PPI环比下降0.1%，同比下降2.3%，同比降幅比上月收窄0.2个百分点。

中共中央、国务院发布《关于深化养老服务改革发展的意见》，目标是到2029年，养老服务网络基本建成；到2035年，全体老年人享有基本养老服务。《意见》首次提出加快健全覆盖城乡的三级养老服务网络，首次提出养老机构分类改革。

2025年加力扩围实施“两新”政策新举措发布。设备更新支持范围新增电子信息、安全生产、设施农业等领域，并进一步提高新能源城市公交车及动力电池更新等补贴标准；新增微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲以旧换新及手机、平板、智能手表手环购新补贴，将符合条件的国四排放标准燃油车纳入报废更新补贴范围。

国家发改委发布《全国统一大市场建设指引（试行）》，多措并举加快建设全国统一大市场。《指引》明确，不得违法开展异地执法或实行异地管辖，依法防止和纠正逐利性执法司法活动；加快制定出台金融基础设施监督管理办法；全面取消在就业地参保户籍限制。

国务院办公厅印发《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，从7方面提出25条具体措施，促进政府投资基金高质量发展，这是国家层面首次出台促进政府投资基金发展的文件。《指导意见》明确建立健全容错机制，从顶层制度层面为基金及管理机构“松绑”；要发展壮大长期资本、耐心资本，合理确定政府投资基金存续期，发挥基金作为长期资本、耐心资本的跨周期和逆周期调节作用，积极引导全国社会保障基金、保险资金等长期资本出资；在需要长期布局的领域，可采取接续投资方式，确保投资延续性。

中央财政近日已经预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元。发改委表示，今年超长期特别国债用于支持“两新”政策总规模比去年有大幅增加，具体数额将在全国两会期间对外公布。

财政部有关负责人介绍，2024年全年财政收入可以完成预算目标，全年可实现收支平衡。2025年财政政策方向是清晰明确的，非常积极，将支持全方面扩大国内需求，赤字规模将有较大幅度增加，并将加大财政政策与货币政策的协调力度。另外，2025年2万亿元隐性债务置换债券已启动发行。在2025年新增发行专项债额度内，地方可按需安排收储土地和存量商品房。

三部门印发《国家数据基础设施建设指引》，目标是到2029年，基本建成国家数据基础设施主体结构。国家数据局副局长沈竹林表示，据业界初步估算，数据基础设施未来五年将带动两万亿元投资。

两部门印发《电力系统调节能力优化专项行动实施方案（2025-2027年）》提出，支撑2025-2027年年均新增2亿千瓦以上新能源的合理消纳利用，全国新能源利用率不低于90%。

2025年春运将从1月14日开始，到2月22日结束，为期40天。交通运输等部门预计，全社会跨区域人员流动将达到90亿人次。其中，自驾出行预计达到72亿人次，高速公路车流量单日峰值或创历史新高。

中国人民银行最新数据显示，截至目前，再贷款支持科技创新和设备更新签约规模近1万亿元。下一步，央行将进一步优化再贷款流程，扩大设备更新贷款规模。

四部门联合开展产品碳足迹标识认证试点工作，选取锂电池、光伏、钢铁、电解铝、纺织品、电子电器、轮胎、水泥、磷铵、木制品10类重点产品开展试点。

商务部认定，欧盟依据《外国补贴条例》及其实施细则对中国企业调查中采取的相关做法构成贸易投资壁垒。商务部将视情况通过双边磋商等措施，要求欧方调整或改变相关做法。

宏观上下游高频数据跟踪

上游周期品方面，本周各品种钢材开工率环比上周有不同程度的下降，螺纹钢、线材开工率分别变动-0.66个百分点和-6.42个百分点；建材社会库存连续两周上升，本周升幅较前一周有所放大，变动12.77万吨。1月8日当周，各地区石油沥青装置开工率环比上周分化较为明显，华东、华北和西北地区开工率较前一周上升，华南和东北地区开工率较前一周均出现较明显下降。

海外机构持仓方面，本周SPDR黄金ETF持仓总价值变动2.20%。原油库存方面，1月3日当周，美国API原油库存连续四周下降，本周环比下降402.2万桶。

商品房成交月初环比下降。1月5日当周，30大城市商品房成交面积环比下降，单周成交面积环比变动-183.29万平方米。30大中城市商品房成交面积在月初出现环比下滑，或存在元旦假期的影响，从趋势来看，30大中城市商品房当周成交面积自2024年10月以来整体仍在上行趋势当中。

汽车方面，2024年12月31日当周，国内乘用车批发、零售销量单周同比增速分别为-4.00%和-6.00%。维持看好在 “以旧换新”等政策支持下，汽车销量或保持较好增速。

大类资产表现

A股：机构投资者布局2025

财政补贴消费或是市场短期关注点。本周市场指数普跌，跌幅较小的指数包括中小板指（-0.45%）、上证180（-0.89%）、万得全A（-0.97%），领跌的指数包括上证红利（-3.29%）、创业板指（-2.02%）、中证1000（-1.43%）。行业方面跌多涨少，领涨的行业有家电（2.33%）、有色金属（1.99%）、电子元器件（1.67%），领跌的行业有商贸零售（-6.63%）、煤炭（-5.15%）、餐饮旅游（-3.99%）。本周在美元走强影响下，人民币资产价格整体处于调整当中。

A股一周要闻（新闻来源：万得）

车联网 | 车联网安全新国标《车联网网络安全异常行为检测机制》（标准号GB/T 45181-2024）已正式发布，并将从4月1日起正式实施。

储能 | 上海发文推动新型储能创新发展，提出到2030年，引育结合形成千亿级规模领军企业，力争应用规模超过200万千瓦，实现尖峰负荷全削减。

快递 | 国家邮政局透露，2024年我国快递业务量达到1745亿件、快递业务收入1.4万亿元，同比分别增长21%、13%。预计2025年快递业务量、业务收入分别完成1900亿件、1.5万亿元，增速8%左右。

人工智能 | 国务院国资委副主任谭作钧指出，要大力发展人工智能，推动中央企业高质量发展。深入实施“AI+”行动，强化人工智能赋能千行百业、驱动科技创新。

养老产业 | 中共中央、国务院发布《关于深化养老服务改革发展的意见》，目标是到2029年，养老服务网络基本建成；到2035年，全体老年人享有基本养老服务。

通信 | 工信部发布通知提出到2025年底，在有条件、有基础的城市和地区，聚焦小区、工厂、园区等重点场景，开展万兆光网试点。

新能源 | 两部门印发《电力系统调节能力优化专项行动实施方案（2025-2027年）》提出，支撑2025-2027年年均新增2亿千瓦以上新能源的合理消纳利用，全国新能源利用率不低于90%。

电子 | 有“科技界春晚”之称的全球消费电子展2025将于北京时间1月7日-10日在美国拉斯维加斯举行，人工智能无疑将是本次展会的重头戏。

医疗器械 | 国办印发《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》提出，加大对药品医疗器械研发创新的支持力度；提高药品医疗器械审评审批质效，加快临床急需药品医疗器械审批上市；支持医药产业扩大对外开放合作，优化药品医疗器械进口审批，支持药品医疗器械出口贸易。

冰雪旅游 | 2025中国冰雪旅游海外推广季在哈尔滨启动。中外与会嘉宾在致辞中表示，中国冰雪旅游的资源得天独厚，未来发展前景可观，应在游客互推、冰雪研发、项目开发等方面加强国际合作，共享冰雪旅游的发展机遇。

债券：十年国债收益率保持在较低水平

宽松的货币政策虽然没有落地，但预期已经影响债市收益率维持在较低水平。十年期国债收益率周五收于1.63%，本周上行3BP，十年国开债收益率周五收于1.65%，较上周五持平。本周期限利差下行15BP至0.44%，信用利差下行7BP至0.51%。

拆借利率整体仍在偏低水平。从利率水平看，周五R007收于1.79%，周五GC007收于1.74%。本周央行在公开市场净回笼2600亿元，拆借利率保持在偏低水平。央行2025年工作会议上提及“择机降准降息”，引起市场关注，考虑到2025年1月15日将有9950亿元MLF资金到期，如果春节假期前有望落地降准降息，则对冲MLF到期或是一个重要的时间窗口。

债券一周要闻（新闻来源：万得）

截至本周二，今年以来全球政府和企业发债融资规模已达到约1845亿美元，企业债利差也降至近30年来最低水平。市场预计，1月后续发债热潮还将延续，企业债会比政府债更受欢迎。

央行公告称，鉴于近期政府债券市场持续供不应求，决定1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。

金融监管总局向业内下发通知，提出要建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制，引导公司强化资产负债联动，科学审慎定价。中国保险行业协会发布当前预定利率研究值为2.34%，多家险企公告维持预定利率最高值不变。

大宗商品：受国际大宗商品价格相对强劲提振

大宗商品内部价格分化。本周商品期货指数上涨0.98%。从各类商品期货指数来看，上涨的有贵金属（1.53%）、谷物（1.37%）、有色金属（1.36%）、能源（1.16%），下跌的有化工（-0.05%）、非金属建材（-0.92%）、油脂油料（-1.3%）、煤焦钢矿（-1.54%）。各期货品种中，本周涨幅较大的大宗商品有沪锡（3.3%）、锰硅（3.28%）、沪铜（3.22%），跌幅靠前的则有胶合板（-7.09%）、氧化铝（-5.74%）、焦煤（-5.6%）。本周国际大宗商品中原油、黄金、铜铝、大豆价格都有不同程度上涨，对国内大宗价格形成一定提振。

大宗商品一周要闻（新闻来源：万得）

调查结果显示：OPEC在2024年12月份减产石油12万桶/日，产量为2705万桶/日；阿联酋对OPEC+石油减产协议的执行情况改善。

美国宣布对俄罗斯实施新一轮制裁，涉及该国两家最大石油公司及183艘油轮。英国政府对俄罗斯两大石油巨头——俄罗斯天然气工业股份公司和苏尔古特油气公司实施制裁。两家公司处理了俄罗斯超过四分之一的海运石油出口。

修订版《对外直接投资统计制度》公布，需报送的金属矿产新增稀土、钛矿、锆矿、钽矿，非金属矿产新增晶质石墨、非晶质石墨、硼、萤石。

农业农村部研究部署粮油作物大面积单产提升工作，聚焦玉米、水稻、小麦、大豆、油菜5大重点作物，让大面积单产提升技术真正落到田间地块。

印度正考虑解除对包括小麦和未加工大米在内的7种农产品期货交易的3年禁令。

印度大米库存在1月初创下历史新高，达到6090万吨，为政府目标的8倍。小麦库存为1840万吨，高于政府目标1380万吨，但远低于五年平均水平2670万吨。

世界黄金协会报告称，2024年全球黄金ETF四年来首次录得年度资金流入（34亿美元），12月份录得7.78亿美元资金流入，为2019年以来首次在12月录得资金流入。

印度政府数据显示，印度2024年4月至11月的黄金进口额从之前估计的490.6亿美元修订为373.8亿美元。

货币类：货币基金收益率中枢在2%下方下行

货币基金收益率在2024年12月之后持续下行。本周余额宝7天年化收益率下行5BP，周五收于1.22%；人民币6个月理财产品预期年化收益率下行1BP收于1.85%。本周万得货币基金指数上涨0.02%，货币基金7天年化收益率中位数周五收于1.51%。

外汇：美元指数继续走强

人民币兑美元中间价本周上行13BP，至7.1891。本周人民币对兰特(0.9%）、英镑(0.59%）、林吉特(0.24%）、日元(0.23%）、澳元(0.07%）、瑞郎(0.01%）升值，对美元(-0.02%）、加元(-0.11%）、欧元(-0.35%）、韩元(-0.88%）、卢布(-11.12%）贬值。美国2024年12月非农就业数据好于预期，1月美联储或暂停降息。

外汇市场一周要闻（新闻来源：万得）

中国人民银行公布数据显示，2024年12月末黄金储备7329万盎司，环比增加33万盎司，连续两个月扩大黄金储备。

外汇局统计显示，截至2024年12月末，我国外汇储备规模为32024亿美元，较11月末下降635亿美元，降幅为1.94%。

日本财务省发布数据显示，截至2024年12月底，日本外汇储备规模为12307亿美元，同比减少639亿美元，为两年来首次下降，达到自2022年以来的最低水平。

港股： 1月美联储或暂停降息

美国2024年12月非农就业数据较好，2025年1月或暂停降息。行业方面本周上涨的仅有原材料业（2.56%），跌幅靠前的有资讯科技业（-7.89%）、非必需性消费（-4.21%）、地产建筑业（-3.9%）。本周南下资金总量462.43亿元。

港股及海外一周要闻（新闻来源：万得）

美联储货币政策会议纪要显示，与会者表示，如果数据能如预期般表现，将适宜继续逐步向更为中性的政策立场迈进；美联储已处于或接近适合放慢宽松步伐的时点；许多官员认为“未来几个季度”需要谨慎行事。“美联储传声筒”Nick Timiraos指出，会议纪要表明官员们普遍愿意在本月按兵不动。

美联储理事鲍曼表示，倾向于保持谨慎态度；支持将去年12月份的降息视为政策重新调整的“最后一步”；通胀水平仍然较高，存在上行风险，经济复苏进展停滞。

美联储施密德表示，利率政策可能“接近”长期所需水平；任何进一步的降息应当逐步进行，并且需依据数据；希望进一步缩减资产负债表；美联储“相当接近”实现其两个使命。

美联储柯林斯表示，鉴于就业数据强劲且通胀挥之不去，她目前更倾向于2025年减少降息次数。

美联储哈克表示，官员们今年有望下调利率，但具体时间将取决于经济形势。他表示，让通胀回到2%目标的时间比预期要长，而且进展不均衡。

日本央行行长植田和男重申，如果今年经济和通胀状况继续改善，将会继续加息。他表示，下次加息的时机将取决于经济、通胀和金融状况。

美国非农数据远超预期，支持美联储放慢降息步伐。美国劳工统计局报告显示，美国去年12非农就业人数增加25.6万人，远超预期的16万人，此前两个月合计下修0.8万人。失业率下降0.1个百分点至4.1%，平均时薪环比上涨 0.3%。数据发布后，交易员将美联储下次降息的预期时间推迟到10月。

加拿大去年12月就业人数增加9.1万，为2023年1月以来最大增幅，远超预期2.5万。失业率下降0.1个百分点至6.7%。交易员下调加拿大央行降息预期。

美国2024年12月ADP就业人数12.2万人，创2024年8月以来最低水平，预期14万人，前值14.6万人。

美国上周初请失业金人数减少1万人至20.1万人，为2024年2月17日当周以来新低，预期为21.8万人。

美国2024年12月挑战者裁员人数为38,792人，全年累计为761,358人。其中，汽车公司12月份裁员2,399人，全年累计达到48,219人，比之前一年增长43.2%。

欧元区2024年12月CPI同比上涨2.4%，高于11月的2.2%，核心通胀率为2.7%，服务业通胀也小幅上升至4%。德国和西班牙的物价涨幅超出预期，法国低于预期，意大利则意外放缓。

消息称美国拜登政府计划对人工智能芯片出口实施新的限制措施。英伟达、美国半导体协会（SIA）、美国信息技术产业委员会（ITIC）均表示反对。SIA强调，该法规可能会严重削弱美国在半导体技术和先进人工智能系统方面的领导地位和竞争力。

联合国发布《2025年世界经济形势与展望》报告预测，2025年全球经济增长率将维持在2.8%，与2024年持平。尽管全球经济展现出较强的韧性，经受住了一系列相互叠加的冲击，但增长水平仍低于疫情前3.2%的平均水平，主要受到投资疲软、生产率增长乏力以及高债务水平的制约。

美国候任总统特朗普正在考虑宣布国家经济紧急状态，以为对盟友和对手实施大范围的普遍关税提供法律依据。消息人士称，目前尚未最终决定是否宣布全国紧急状态。特朗普团队仍在探索其他法律途径，包括使用美国贸易法第338条的可能性，以支持其竞选期间提出的关税政策。

在海湖庄园举行的新闻发布会上，美国当选总统特朗普呼吁用经济手段吸收加拿大为美国的一部分，且不排除使用武力夺取巴拿马运河和格陵兰岛。

日本工人的基本薪资创下32年来最大涨幅，日本央行加息预期升温。数据显示，日本2024年11月基本工资同比增长2.7%，推动名义工资增长3%，超出经济学家的预期。

外资巨头突然密集上调中国资产评级。高盛宣布上调多家中国银行股评级，将农业银行、工商银行评级上调至“中性”，中国银行和招商银行上调至“买进”。同时，高盛还将海螺水泥、中国建材、中国铝业评级上调至“买入”。另外，汇丰策略师在最新报告中指出，2025年恒生国企指数有望上涨21%，并将该指数的年底目标位从8610点上调至8800点，将香港股市评级从“中性”上调至“增持”。

下周大类资产配置建议

通胀疲弱，内需不足。2024年12月份，全国CPI环比持平，同比上涨0.1%，核心CPI同比上涨0.4%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。当月PPI环比下降0.1%，同比下降2.3%，同比降幅比上月收窄0.2个百分点。12月CPI同比增速和PPI同比增速均符合万得一致预期；CPI同比增速偏弱，且较11月小幅下滑，主要是受食品价格的拖累，服务价格同比增速较11月小幅上行；PPI同比增速受部分行业进入传统生产淡季的影响；我们延续在年度报告中的预测结果，认为2025年CPI和PPI同比增速都将延续上行趋势。

美联储对1月降息的态度变得谨慎。美联储2024年12月货币政策会议纪要显示，与会者表示，如果数据能如预期般表现，将适宜继续逐步向更为中性的政策立场迈进；美联储已处于或接近适合放慢宽松步伐的时点；许多官员认为“未来几个季度”需要谨慎行事。“美联储传声筒”Nick Timiraos指出，会议纪要表明官员们普遍愿意在本月按兵不动。从部分美联储委员近期表态来看，1月暂停降息的可能性较大：美联储理事鲍曼表示，倾向于保持谨慎态度；美联储施密德表示，任何进一步的降息应当逐步进行，并且需依据数据；美联储柯林斯表示，鉴于就业数据强劲且通胀挥之不去，她目前更倾向于2025年减少降息次数；美联储哈克表示，官员们今年有望下调利率，但具体时间将取决于经济形势，让通胀回到2%目标的时间比预期要长，而且进展不均衡。

2025年的第一个预期：美联储1月可能不降息。美国劳工统计局报告显示，美国2024年12月非农就业人数增加25.6万人，远超预期的16万人，失业率下降0.1个百分点至4.1%，平均时薪环比上涨0.3%。就业数据表明，美国经济基本面依然强劲，由此带来海外市场预期调整，认为2025年1月美联储或大概率不降息，并且受强劲的就业数据影响，2025年当中，美联储或需要看到更多通胀如期回落的数据，才会继续落地降息。受非农就业数据影响，周五美元指数收于109.66，本周上涨0.68%，十年美债收益率周五收于4.77%，本周上行17BP。如果2025年美联储降息时点和幅度的市场预期开始下降，或意味着美元指数进一步受强劲的基本面支持，延续较强的上行趋势，同时美债收益率维持在较高水平难以有效回落。对全球风险资产来说，一方面强劲的美元和偏高的美债利率，将给全球风险资产价格带来调整压力，另一方面也同时取决于全球经济增长前景带来的国际需求变化，以及本地区经济基本面的韧性和增长潜力。我们维持看好人民币资产的观点。大类资产配置顺序：股票>大宗>债券>货币。

风险提示：

全球通胀二次上行；欧美经济回落速度过快；国际局势复杂化。